城市更新给轨道交通带来的新机遇与新挑战（二）制度创新与资本效率之争‌

然而，太多项目建得漂亮，运营却一塌糊涂。城市更新的最终目的是创造价值。如何通过物业费、停车费、租金、产业服务费等构建可持续的现金流？如果让空间真正成为城市的“发展发动机”？城市轨道交通身处其中，当下如何面对这些问题，是需要我们深度思考的命题。

2026年7月

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当下面临的巨大挑战与根因

未来城市轨道交通的竞争，并非是排名与里程之争，而是‌制度创新与资本效率之争‌。城市轨道交通本质是‌具有强外部性的准公共产品‌，其社会价值远高于经济价值。票价受行政管制，无法随成本上涨而弹性调整，导致‌收入端被制度性压低‌；而建设成本却随材料、人工、征地成本持续攀升，形成‌成本刚性↑ vs 收入弹性↓‌的结构性失衡。本质上并不是城市轨道交通行业赚不到钱，而是‌设计之初就未允许它赚钱‌——盈利不是目标，服务是义务。这种制度性定位，决定了其天然不具备内生融资能力。准公共产品的属性定位，让投资回报机制的根本性错配。

当前，城市轨道行业建设融资结构过于单一导致金融资源配置的路径依赖陷阱‌：70%以上依赖银行信贷与地方财政，表面是“缺钱”，实则是‌金融工具创新滞后于项目复杂性‌。银行偏好短期抵押、可预测现金流，而城轨项目周期长达10–20年，现金流前低后高，‌期限错配‌严重；地方财政本就面临债务红线约束，却仍被绑定为“唯一兜底人”，形成‌财政-金融双输闭环‌。本质上是‌用短期金融工具支撑长期公共资产‌，但系统性的忽视了资产证券化、永续债、REITs等长期资本工具的适配性。

其次，轨道建设带动沿线土地升值、商业集聚、人口导入，但‌增值收益被市场自由捕获‌，投资主体却无权分享。本质是‌城市公共投资的增值收益未被制度化内化‌，形成“公地悲剧”——人人都受益，无人愿付费。“轨道+物业”（TOD）模式在法律上未明确‌开发权归属‌与‌收益分配机制‌；土地出让、规划调整、开发时序由地方政府主导，轨交企业无话语权，导致‌“建轨的人不拿地，拿地的人不建轨”‌。外部效益外溢的矛盾本质上是体制上的Bug,只有解决城市增值收益的产权真空，才能让城市各要素平衡发展。

另外，部分城市盲目追求里程、区区，本质是‌GDP与政绩考核机制对公共投资的扭曲激励‌。本质是‌公共资源配置脱离经济规律，服从政治逻辑‌，导致资源错配、债务累积、未来偿债能力被透支。人口密度不足、财政自给率低于30%的城市仍强行申报项目，‌可行性研究沦为形式‌；上级审批重“规模”轻“效益”，下级申报重“获批”轻“可持续”，形成‌政策套利空间‌。政绩驱动建设将在本轮建设中逐渐退位，而城市治理的激励尚未得到进一步的完善。

最后，轨道建设带动沿线土地升值、商业集聚、人口导入，但‌增值收益被市场自由捕获‌，投资主体却无权分享。本质是‌城市公共投资的增值收益未被制度化内化‌，形成“公地悲剧”——人人都受益，无人愿付费。“轨道+物业”（TOD）模式在法律上未明确‌开发权归属‌与‌收益分配机制‌；土地出让、规划调整、开发时序由地方政府主导，轨交企业无话语权，导致‌“建轨的人不拿地，拿地的人不建轨”‌。外部效益外溢的矛盾本质上是体制上的Bug,只有解决城市增值收益的产权真空，才能让城市各要素平衡发展。

城市轨道交通当下的困境，并不是“钱不够”，而是‌一套为工业化时代设计的公共投资体制，无法适配城市化中后期的高质量发展需求‌。未来城市的平衡发展，不再只是找更多钱建设，而是在‌制度‌如何重构——让轨道从“财政负担”变为“资产引擎”，从“政府工程”转型为“市场可参与的长期资本品”。

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收益剪刀差，正在让城市轨道交通成为财政负担

广州地铁是全中国运营最优秀的地铁公司：票价按里程精细计费、客流组织高效、“地铁+物业”的 TOD 模式一度是全行业的标杆。可即便是这样一家公司，也免不了越修越空、越修越亏。这说明问题多半不出在某一家企业的经营本领上,而是藏在更上游的制度设计里——藏在一项不必、也不被要求和营收挂钩的公用事业本身。

把里程、造价、客流这三组数据放在一起，广州地铁二十多年的故事可以浓缩成一句话：里程在翻倍，造价在抬升，而每公里的客流在减半。这不是一个关于经营不善的故事，这是一个关于边际效益递减的故事，也是一个关于激励结构的故事。里程是看得见的政绩，可以剪彩、可以排名、可以写进工作报告;而每公里的造价和每公里的客流，是看不见的账，不进入主流的考核视野。当评价一个交通系统的标准是修了多长而不是每公里多有效时，城市就有持续的动力去铺更多的里程，哪怕新增的每一公里都比上一公里更贵、更空。把这些放在一起，真正悬而未决的就不再是“如何把地铁运营得更好”，因为最会经营的公司都止不住地滑向财政依赖，而且在可见的将来，随着线网向稀疏地带延伸，这份依赖只会越来越重。要追问的是一个更基础的问题：地铁，乃至整座城市的公共交通，到底该怎么运营、由谁买单、扩张到哪里为止？本文无意给出标准答案，只想指出：真正该被审视的，不是某条线或某家公司，而是这套“修得越多越光荣、坐的人多不多却无人负责”的激励与买单机制本身。

在房地产上行期，地铁修到哪里，哪里的地价房价就涨，物业开发的丰厚利润足以覆盖运输的亏损。这是一个漂亮的闭环：用未来的土地增值，为今天的轨道投资买单。等进入下行期，广州地铁2023年净利润暴跌8亿多，一个重要原因，正是受地产行情影响，部分地块的土储收益下降、固定资产处置收益大幅减少。这说明，TOD 不是一个可以脱离地产周期的永动机。在上行期，它是真金白银的反哺；在下行期，它就只剩一个故事。用 TOD 来论证地铁向低密度郊区扩张的合理性，在今天这个地产环境下，已经越来越像一种一厢情愿：外围新城的土地，本就因为偏远而增值有限，如今又叠加整体地产下行，所谓的 TOD 反哺，无论是住宅还是商业，大多面临去化困难和亏损，与上行期的故事完全不同了。当物业这条腿也撑不住时，地铁向稀疏地区延伸所产生的运输亏损，就只能更多地、更直接地落到财政头上。

广州地铁的客运强度在2017年达到峰值，约1.97万人次每公里每日，当时里程还只有391公里。此后，里程继续高歌猛进，客运强度却掉头向下：2019年1.90万，2023年1.38万，2024年只剩约1.19万，2025年仍在1.2万一线徘徊,大约只有2017年峰值的六成。很多人会把这个下滑归咎于疫情。疫情确实在2020和2022年造成了两个低谷。但疫情解释不了全部，甚至解释不了主要部分。关键的证据是：2025年广州地铁的日均客流已经达到约931万人次，完全恢复并超过了2019年的约907万人次(2024年还只有888万,尚未追平2019年水平)。客流总量已经回来了，可客运强度却再也回不到1.9的水平。原因很简单：分子(客流)恢复了，但分母(里程)在这几年又涨了百分之五十。这说明，压低客运强度的不是客流没回来，而是里程一直在往外铺。新增的几百公里线路，主要铺向了外围的市郊新城，这些区域人口密度低、出行需求稀疏，单位里程能吸引的客流远不如中心城区的早期骨干线。一个最直观的对照是：作为第一条线的1号线，2024年单线客运强度仍高达4.51万人次每公里每日，连续多年全国第一；而全网平均已经被外围新线拉低到1.19万。第一条线和后期新线之间，单位效率相差近四倍。更直白的说：地铁的效率取决于它穿过的城市的密度。

从“财政负债”重构为“城市资产包”

城市更新，早已不是大拆大建的“野蛮生长”，而是精耕细作的“空间魔术”。一个项目从蓝图到落地，往往要闯过“政策关”“资金关”“审批关”三座大山，但真正最让人头疼的就是——钱从哪来？‌城市轨道交通资金范式，也已经从“财政输血”向“系统赋能”进行转变。城市更新项目动辄上亿投资，光靠企业自有资金根本转不动。城市轨道交通的资金困局，已从“缺钱”演变为“不会用钱”。

国家已经为城市更新准备了四种模式：示范补助、预算内投资、超长期特别国债、地方政府专项债。2026年作为“十五五”开局之年，中央财政的支持力度和范围都创了新高——示范补助放宽到地级市、超长期国债最高给70%资金、专项债实行“负面清单”管理。当然这四种模式的资金是可以叠加使用，但同一建设内容不得重复申请。真正正确做法是用示范补助做顶层谋划，用专项债覆盖主体工程，用超长期国债解决管网难题，用预算内投资补充细节。

当然在中央财政资金方面，本质上是“用专业打动评审”：提前启动相关编制工作，将城市体检、项目入库、可研编制等工作。并精准匹配渠道，管网找超长期国债，有收益找专项债，整城统筹找示范补助，具体项目找预算内投资。材料处处体现量化、量化、再量化。另外就是隐性债务、安全事故、负面舆情一条红线也不能碰。

示范补助‌激活的是“资产价值发现能力” ，专项债‌保障的是“主体工程可建”， ‌超长期国债‌破解的是“管网不可见但致命”，而预算内投资‌完成的是“民生体验闭环。四者并非简单叠加，而是‌按项目生命周期分工协同‌：

‌前期‌：示范补助做顶层设计，定义“可证券化资产包”；

‌中期‌：专项债支撑土建，超长期国债同步推进地下管网；

‌后期‌：预算内投资优化服务细节，提升客流粘性与运营效率。

这种范式转变背后是将轨道交通必须从“财政负债”重构为“城市资产包”‌——每一条轨道，不再只是钢筋水泥，而是‌可估值、可证券化、可运营、可增值的复合型城市基础设施资产‌。

延伸阅读：

城市更新示范补助，政策来源为财政部、住建部《关于开展2026年度中央财政支持实施城市更新行动的通知》（财办建〔2026〕14号）。由地级及以上城市。每省（自治区）可推荐1个城市参评，全国共评选不超过15个城市。由省财政厅+住建厅择优推荐1个城市，组织编制工作方案。财政部、住建部组织专家审查申报方案，按120%差额比例确定进入现场答辩的城市名单。由市政府分管领导或住建部门主要负责人亲自答辩，准备PPT（一般15-20分钟）。重点阐述：城市更新基础条件、重点样板片区建设方案、机制建设思路、资金统筹安排。2026年申报门槛从“大城市及以上（≥100万人口）”全面放宽至“地级及以上城市”，取消了城市规模限制，改为重点向“基础工作扎实、条件具备、积极性高的城市”倾斜。这意味着很多中等城市第一次有了机会。东部地区，每个城市补助总额不超过 8亿元，中部地区，每个城市补助总额不超过 10亿元，西部地区：每个城市补助总额不超过 12亿元。资金分年拨付，根据工作推进情况到位。三个条件缺一不可：建立了推动城市更新工作的组织领导机制，制定了工作方案，实施范围相对集中、位于老城区。城市财力满足投入需要，地方政府债务风险可控，不得因城市更新形成新的隐性债务（需由财政部门出具正式评估意见）。2024年1月1日以来，住房和城乡建设领域未出现重大生产安全事故或重大负面舆情（需由省住建厅出具核查意见）。

中央预算内投资，政策来源：国家发改委在中央预算内投资中设立的城市更新专项（年度通知通常在每年第一季度发布）。支持方向包括，城镇老旧小区改造配套基础设施和公共服务设施、城中村改造配套基础设施、城市危旧住房改造（D级、C级危房拆除和加固）、老旧街区（厂区）转型提质、城市公益性基础设施（供水、排水、道路、燃气、消防等）、社区公共服务设施（养老、托育、健身等）。项目必须纳入 “国家重大建设项目库” 。不在库里的项目，一分钱也申请不到。申报流程为县级初审 → 市级部门联审 → 省级复核汇总 → 国家发改委审批。线上通过国家重大建设项目库统一填报，线下同步提交资金申请报告、规划衔接文件、用地预审、环评批复等全套材料。申报材料中最重要的是可研报告，必须覆盖：建设必要性，引用城市体检结论论证，不能空谈“重大民生工程”。投资估算：有工程量清单支撑、市场价参考，不能拍脑袋。地方配套资金：有承诺函，明确配套资金来源、金额及到位时限。老旧小区改造、老旧管网更新等方向，中央补助比例通常不超过总投资的30%-60%（西部地区比例更高）。超出部分需地方自筹。资金下达后须按时开工、按进度使用，闲置资金将被收回重新分配。项目单位需建立专账管理制度，中央资金与地方配套资金分账管理，接受发改、财政、审计等多部门监督检查。

超长期特别国债，《关于持续推进城市更新行动的意见》明确：在“两重”建设超长期特别国债资金安排中，继续对城市地下管网及设施建设改造项目给予支持。期限30年以上，利率较低。普通商业银行贷款很难超过15年，而管网使用寿命50年以上，期限错配严重。超长期国债的期限与管网生命周期更匹配，被称为城市“生命线”的理想融资工具。26年支持重点支持燃气、排水、供水三类管网建设与改造。符合条件的项目最高可获得核定总投资70%的资金支持。申报条件包括，项目须纳入国家及地方“十五五”规划、相关专项规划。新开工项目原则上应于2025年底前实质性开工。在建项目开工时间不早于2021年，且累计投资完成额低于80%。前期手续完备，具备用地、环评、节能审查等法定要件。材料准备的两大铁律：建设内容必须量化具体，所有指标可考核、可核查，严禁使用“一批”“若干”“部分”等模糊表述。正确示例：“改造DN300灰口铸铁供水管网5公里”“更换居民户内燃气安全装置8000套”。单独说明产权归属，提供资产权属证明、产权划分协议等佐证材料。产权界定不清的项目将不予受理。

地方政府专项债，政策来源：《国务院办公厅关于优化完善地方政府专项债券管理机制的意见》（国办发〔2024〕52号）+ 财政部、国家发改委《关于扩大地方政府专项债券项目“自审自发”试点范围的通知》（财债〔2026〕14号）。投向领域的重大变化：实行“负面清单”管理，以前是“正面清单”——清单里有的才能申报。现在反过来：只要不在负面清单里，有经营收益的项目都可以申报。负面清单包括：完全无收益的项目、楼堂馆所、形象工程、除保障房和土地储备以外的房地产开发、主题公园、仿古城等商业设施。城市更新类项目只要具有经营收益、不在负面清单中，均可申报专项债。用作项目资本金：比例上限提高至30%，以前专项债资金只能用作项目融资，现在可以用作项目资本金（撬动更多杠杆）。以省份为单位，可用作项目资本金的专项债规模上限，由该省份用于项目建设专项债规模的25%提高至30%。所有项目必须纳入省市县三级联动项目库，出具明确的运营收益测算报告，确保收益足额覆盖债务本息。

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